Основные принципы оценки минерального имущества угольных компаний



Предыдущая | Следующая

 

Основные принципы оценки минерального имущества угольных компаний ЛИТВИНОВ Максим Владимирович Заместитель генерального директора ЗАО «Распадская угольная компания» Введение. Не секрет, что в результате приватизации практически вся российская угольная промышленность находится в руках частных собственников, которые, решая сложные, но важные повседневные производственные задачи, видят конечной целью развития бизнеса его капитализацию. Но немногие отечественные компании могут похвастаться статусом компании, имеющей признанную рыночную стоимость на фондовом рынке.
Большинство компаний, составляющих сегодня российский угольный бизнес, пока взвешивают плюсы и минусы публичной компании, испытывая трудности с оценкой собственного капитала. Предлагаю для лучшего понимания механизма формирования факторов стоимости рассмотреть ряд основополагающих принципов оценки минерального имущества угольных компаний. При этом под минеральным имуществом понимается совокупность всех имущественных прав, полная или частичная собственность, возникающая в связи с геологическим изучением, освоением, добычей или переработкой полезных ископаемых, которые могут находиться на поверхности, под нею или в недрах, в единстве со зданиями и сооружениями, машинами и оборудованием, объектами инфраструктуры, используемыми для геологического изучения, освоения, добычи и переработки полезных ископаемых. Минеральное имущество включает в себя в том числе:
недвижимое имущество и земельные участки; непатентованные горные права;
разрешения и лицензии на проведение работ по геологическому изучению и поисковых работ, разведки и освоения.
Основные методические принципы, применяемые в оценке. Горный бизнес, как и любой другой, имеет свою стоимость, определяемую, прежде всего, потенциалом доходности. При этом один и тот же объект недропользования на одну дату обладает разной стоимостью в зависимости от субъектов, занятых оценивающей деятельностью, и целей его оценки. Субъекты, производящие оценку, условно могут быть разделены на две категории:
1. Непосредственно связанные с объектом недропользования — собственники, инвесторы, менеджмент компании.
2. Косвенно связанные с деятельностью объекта недропользования — государственные регулирующие органы, фондовые биржи, страховые компании, кредитные учреждения, оценочные ком Оценка угольных компаний осложняется тем, что запасы полезных ископаемых являются изначально природными ресурсами, и по этой причине:
? не обладают стартовой денежной стоимостью в ее классическом смысле;
? размещение и общее количество ресурсов в недрах имеют лишь вероятностную оценку;
? в каждый момент доступны данные лишь о некоторой, ранее выявленной разведкой, части запасов, и доступная информация о месторождении нарастает с расширением его промышленного освоения;
? ресурсы полезных ископаемых невоспроизводимы и вместе с тем могут быть пополнены за счет геологической разведки;
? месторождения и их участки характеризуются весьма разнообразными масштабами, условиями залегания и качеством полезных ископаемых и как следствие — потенциалом эффективности;
? уровень затрат на добычу полезного ископаемого, добываемого различными угольными компаниями, может различаться в несколько раз;
? инфраструктура горно-добывающего предприятия, включающего комплекс зданий и сооружений, при отсутствии эффективных запасов полезного ископаемого практически обладает ликвидационной или, как часто бывает, «скрапной» стоимостью.
С точки зрения субъектов, непосредственно связанных с деятельностью объекта недропользования (менеджер, собственник, потенциальный инвестор), стоимость бизнеса в горной отрасли должна оцениваться возможностью получения выгод в будущем и менее всего определяется ретроспективными данными о работе того или иного предприятия в прошлом:
? стоимость основных фондов, отражаемых в бухгалтерской отчетности и представляющих базовый капитал предприятия, не учитывает возможности их полноценного использования на рабочих местах или возможной потребительской ценности (с учетом затрат на демонтаж и перемещение) при альтернативном использовании;
? даже высокий уровень прибыли, стабильно получаемый за последние несколько лет, не является показателем устойчивой эффективной работы.
В связи с вышеизложенным при определении стоимости месторождений предлагается руководствоваться следующими методическими принципами:
? стоимость объекта оценки зависит от объема запасов полезного ископаемого, геологических характеристик, химикотехнологических свойств добываемого сырья, других характеристик, определяющих способность объекта оценки удовлетворять потребности пользователя (потенциального пользователя) в течение определенного времени (принцип полезности);
? стоимость объекта оценки зависит от спроса и предложения на рынке ресурсов данного вида сырья, а также характера конкуренции продавцов и покупателей (принцип спроса и предложения);
? стоимость объекта оценки не может превышать наиболее вероятной стоимости капитала при его аналогичном альтернативном вложении (принцип замещения);
? стоимость объекта оценки зависит от ожидаемой величины, срока и вероятности получения дохода (принцип ожидания);
? стоимость объекта оценки изменяется во времени и определяется на конкретную дату (принцип изменения);
? стоимость объекта оценки зависит от условий недропользования, установленных законами, иными правовыми актами, а также договорами;
? стоимость объекта оценки зависит от экономико-географических характеристик территории его расположения и влияния внешних факторов (принцип внешнего влияния);
? стоимость объекта оценки определяется исходя из наиболее эффективного использования (принцип НЭИ). Наиболее эффективное использование может не совпадать с текущим использованием объекта оценки (стоимость в пользовании).
Выбор НЭИ минерального имущества угольной компании производится на основе комплекса натуральных и стоимостных показателей, а также результирующих показателей или критериев. На всех стадиях оценки комплекс показателей является примерно одинаковым, однако детальность проводимых расчетов по обоснованию показателей увеличивается по мере накопления информации об объекте оценки.
К натуральным показателям, относятся запасы месторождения и годовая производительность (по сырью и товарным продуктам) горно-добывающего предприятия, содержание основного и попутных компонентов в недрах и в продуктах обогащения, процент извлечения при добыче и обогащении, марка, зольность, теплотворная способность углей, толщина пластического слоя, выход летучих и содержание серы.
Стоимостными показателями оценки являются: выпуск товарной продукции горно-добывающего предприятия в денежном выражении, капитальные вложения, необходимые для промышленного освоения месторождения, эксплуатационные расходы, связанные с добычей и переработкой минерального сырья, размеры амортизационных отчислений и изменений оборотного капитала.
Выпуск товарной продукции в денежном выражении определяется, исходя из фактически сложившегося уровня биржевых (рыночных) цен и объема производства в годовом исчислении. При анализе цен на минеральное сырье и продукты его переработки рассматривается их внутренний и мировой уровень, а также условия поставки, учитывающие тарифы на транспортные услуги, страховку и перевалку в порту.
Оценка возможностей получения экономических выгод от эксплуатации месторождения полезных ископаемых, определяемых наличием запасов полезных ископаемых, рассматриваемых как основа финансового потока, в будущем зависит, прежде всего, от формирования стратегических целей (менеджера, собственника, инвестора). Соответственно цели определяются выбором:
? стратегии реализации проекта;
? периодом реализации;
? эффективностью использования капитала;
? способом реализации.
В стандартах оценки содержатся требования по обязательному учету всей существенной информации об объекте оценки. Под существенной информацией понимается такая информация, отказ от учета которой искажает результат оценки в такой степени, что потребитель информации может выбрать неверное решение из множества решений той конкретной задачи, ради которой проводилась оценка. Количественным критерием существенности исходной информации может служить мера 10 %-ного отклонения результирующих величин.
Регламентируя форму представления окончательных результатов (стоимость в денежном выражении), стандарты обязывают оценщика приводить как дискретную величину стоимости, так и диапазон возможного изменения оценок стоимости (наибольшую и наименьшую), отражающий действие неучтенных факторов и неопределенность исходной информации об объекте оценки. В качестве обязательного к отчету по оценке предъявляется требование о проведении анализа чувствительности результатов оценки к изменению наиболее значимых факторов.
На практике рекомендуется проводить оценку с использованием всех трех подходов к оценке — затратного, сравнительного и доходного. Отказ от использования какого-либо подхода требует обоснования.
В общем случае выбор методического подхода и конкретных методов для оценки минерального имущества определяется следующими факторами:
? целями и задачами оценки;
? степенью изученности участка недр и промышленного освоения минерального имущества;
? полнотой и представительностью информации, необходимой для проведения оценки;
? рисками, принимаемыми в учет при оценке;
? текущей конъюнктурой на рынке минерального сырья или фондовом рынке.
При этом указывается, что при установленных целях (определяемых базой оценки) и задачах (направление использования результатов) оценки решающим фактором, определяющим выбор подходов и методов, является степень изученности участка недр и степень вовлечения в промышленное освоение минерального имущества.
В качестве основного вида стоимости (базы оценки) минерального имущества стандарты и зарубежная практика в целом определяют обоснованную рыночную стоимость (fair market value), допуская при этом использование иных видов стоимости, в зависимости от конкретных задач оценки минерального имущества (инвестиционную стоимость, стоимость в использовании, нормативно-учетную стоимость, и др.).
Методы оценки минерального имущества. Доходный подход, основанный на принципе ожидания будущих выгод от использования минерального имущества, наиболее часто применяется на различных стадиях промышленного освоения. При этом будущие доходы оцениваются и суммируются с учетом времени их появления. Иначе говоря, приемлемая для любого потенциального инвестора стоимость объекта, определенная согласно доходному подходу к оценке, представляет собой сумму всех приведенных по фактору времени доходов от инвестиций (за вычетом понесенных в соответствующие периоды расходов), которые может получить владелец объекта в результате наиболее эффективного его использования. То есть действующий принцип состоит в том, что за объект заплатят столько, сколько он сможет принести дохода. Инвестиции, осуществленные ранее в объект прежним владельцем, не имеют, таким образом, отношения к цене объекта.
При оценке минерального имущества доходный подход является основным.
К конкретным методам оценки, относящимся к данному подходу, относятся метод дисконтированных денежных потоков (DCF/NPV) и его многочисленные модификации (MPDM), метод реальных опционов (ROPM), методы, использующие разнообразные мультипликаторы, капитализирующие ожидаемые будущие доходы в величину текущей стоимости, и другие. Преимущества доходного подхода состоят в том, что только он единственный учитывает будущие ожидания относительно затрат, цен, инвестиций и включает в себя рыночный аспект, поскольку требуемая ставка дисконта определяется рынком.
Доходный подход, основанный на расчете экономических выгод, ожидаемых от использования оцениваемого минерального сырья, характеризующегося относительно высокой промышленной освоенностью, является основным в сложившейся практике при стоимостной оценке объектов недропользования, хотя он и не лишен недостатков. Стоимостная оценка минерального сырья, выполняемая в соответствии с доходным методом, проводится с учетом специфики определения постоянных кондиций угольных ресурсов, характеризующихся довольно низкой достоверностью.
При выполнении оценки по результатам начальной стадии изучения участка недр доходный подход употребляется в качестве дополнительного или вспомогательного (верифицирующего). В условиях, когда исходная информация для прогноза будущих доходов и затрат характеризуется высоким уровнем неопределенности, применяются методы, основанные на мультипликаторах или модификации метода дисконтированных денежных потоков (метод вероятностных денежных потоков, взвешенного риска, приведенных запасов и др.). На более высоких стадиях геологического изучения и освоения недр доходный подход применяется в качестве основного практически во всех случаях, при этом используются методы собственно DCF/NPV, а также реальных опционов.
По поводу использования метода реальных опционов рядом специалистов отмечается, что его применение требует высокой профессиональной подготовки и выполнения ряда требований к исходной информации. Указывается, что полученным с помощью данного метода результатам зачастую дается некорректная интерпретация, и допускаются ошибки при их сопоставлении с результатами применения других методов и подходов при определении итогового результата оценки.
В публикациях, отражающих зарубежную практику применения метода дисконтированных денежных потоков к оценке минерального имущества, предметом наиболее частого обсуждения являются такие вопросы, как: возможность применения различных методов в тех или иных конкретных условиях, возможность и условия дифференциального дисконтирования денежных потоков по их источникам и рискам, обоснование ставки дисконта. Последнему вопросу (обоснование ставки дисконтирования), как и в отечественной прикладной науке, отводится наибольшее внимание. В частности, разбирается проблема применения реальной и номинальной ставок дисконта с применением прогнозных коэффициентов удорожания к денежным потокам, методам расчета ставок дисконта и условиям использования этих методов, учету рисков через премии, учету обременений или неполноты имущественных прав и иных правовых условий реализации проекта или участия в нем, и т. п.
Сравнительный подход к оценке минерального имущества, основанный на принципе замещения, находит применение при оценке участков недр на каждой стадии их освоения. При наличии представительной информационной базы по сопоставимым сделкам (под сделкой в данном случае понимаются любые действия, приводящие к установлению, изменению либо прекращению имущественных прав и обязанностей в отношении минерального имущества) сравнительный подход может использоваться как основной; в противном случае — как дополнительный или справочный (верификационный), когда требуется придать оценке, выполненной другими методами, объективность.
Сравнительный подход базируется на применении различных мультипликаторов, основанных на сравнении объекта оценки с объектами-аналогами, в отношении которых имеется информация об их рыночной стоимости. Главным принципом определения стоимости объекта является анализ цен сравнительно недавних сделок купли-продажи, схожих по своим характеристикам (сравнимых) объектов и внесение корректировок в эти цены, компенсирующие отличия между оцениваемым сравнимым объектом.
Данный подход хорош тем, что базируется преимущественно на рыночных данных и отражает реальную текущую практику покупателей и продавцов. В то же время основной его недостаток в том, что он основан на прошлых событиях и не берет в расчет «ожидания будущих выгод» и синергии инвестиционной стоимости.
Данный подход практически исчерпывается методами сопоставимых сделок и опционов на покупку (разновидность первого). И основным недостатком являются искажения, вносимые текущей конъюнктурой рынка и сложностью приемов учета индивидуальных свойств объекта оценки по отношению к объектам базы сравнения. С натяжкой к сравнительному подходу можно также отнести различные методы, основанные на приведенных показателях удельной стоимости полезного ископаемого в недрах в расчете на тонну запасов или отнесенных к площади или объему участка недр. Последние, как правило, применяются на ранних стадиях геологического изучения и играют вспомогательную роль. К наиболее разработанному из подобных методов относится методика определения стоимости минерального имущества для целей налогообложения, основанная на минимальной нормативной стоимости запасов в недрах, разработанная и применяемая налоговой службой штата Аризона.
Распространению сравнительного подхода в РФ к оценке минерального имущества препятствует практически полное отсутствие репрезентативной выборки по сопоставимым отечественным горно-добывающим компаниям, объективные сложности, возникающие при подборе зарубежных аналогов, а также значительный субъективизм в учете множества корректировок, необходимых при рассмотрении аналогов:
географических, климатических, стадии развития, размера и темпа роста бизнеса компании, степени влияния горногеологических, макроэкономических и геополитических рисков и т. д.
Затратный подход, используемый при оценке минерального имущества, основан на принципе распределения стоимости — определении затрат, необходимых для восстановления либо замещения объекта, с учетом его износа.
Поскольку ценность месторождения или участка недр определяется находящимися в нем полезными ископаемыми, то использование затратного подхода для определения стоимости права пользования недрами бессмысленно.
Полезные ископаемые в большинстве своем являются невосстанавливаемыми природными ресурсами, в связи с этим оценка недр с использованием затратного подхода не производится.
Затратный подход может быть использован в качестве вспомогательного, например при определении стоимости замещения добывающей инфраструктуры на разрабатываемом месторождении или участке недр. В этом случае он лишь дает необходимые элементы для расчета и не может дать величины стоимостной оценки месторождения.
Затратный подход к оценке минерального имущества применяется при невозможности использования других подходов, главным образом на начальных стадиях геологического изучения и освоения. Он включает в себя методы, основанные на капитализации либо уже произведенных затрат на освоение (appraised value method), либо предстоящих (multiple of exploration expenditure method) с использованием различного рода мультипликаторов. Сюда же относится метод капитализации обязательных платежей.
Другие методы и подходы к оценке были разработаны применительно к начальным стадиям геологического изучения недр, где и находят свое основное использование. Наиболее известны из них такие как метод оценки участия, геологического ранжирования (аналогичен геолого-промышленной оценке месторождений в отечественной практике с выходом на стоимостные показатели факторов). Так, в рамках работы над проектами по наращиванию угольных активов в ведущем российском горно-металлургической холдинге автором была разработана и апробирована методика балльной оценки рисков освоения угольных месторождений (выполнен анализ перспективных участков недр, включенных в перечень аукционов, проводимый МПР РФ в 2004 – 2005 гг.). Результаты ранжирования были использованы при выборе наиболее приоритетных аукционов, участие в которых позволило нарастить угольные ресурсы партнерских угледобывающих компаний.
Заключение. Анализ нормативно-методического обеспечения оценки недр и практики оценочной деятельности в ведущих зарубежных горно-добывающих странах с традиционным рыночным укладом экономики позволяет сделать следующие основные выводы:
1. Стоимостная оценка участков недр играет важную роль в системе недропользования как необходимый элемент эффективных форм управления собственностью на недра, в том числе государственным фондом недр.
2. Развитие имущественных отношений в сфере недропользования привело к формированию таких понятий, как минеральное имущество и горное имущество, используемых в том числе в системе учета и налогообложения.
3. Стоимостная оценка участков недр с запасами и ресурсами полезных ископаемых является самостоятельным направлением оценочной деятельности и характеризуется высокоэффективным регулированием, стандартизацией оценочной деятельности и аттестацией профессиональных оценщиков. Установление высоких требований к качеству услуг и контроль за их соблюдением осуществляют саморегулируемые профессиональные организации оценщиков минерального сырья.
4. Оценочная деятельность в области недропользования пока недостаточно обеспечена эффективной нормативнометодической базой. В практике стоимостной оценки находят применение все традиционные подходы и методы, за исключением затратного (применяемого с существенными ограничениями), при этом основным подходом при оценке участков недр с достаточной степенью геологического изучения является доходный подход с применением метода дисконтирования денежных потоков. Этот метод применяется также при оценке минерального имущества для целей налогообложения. Практическая деятельность по стоимостной оценке участков недр является источником новых, нетрадиционных оценочных технологий.
Проведенный анализ показал, что проблема стоимостной оценки недр в настоящее время является недостаточно проработанной в теоретическом и методическом плане. Тем не менее выполнение таких оценок является настоятельным требованием времени, и очень многие исследователи и компании берутся за решение этих задач исходя из своих собственных представлений о том, как это следует делать. Большинство из них применяют доходный метод как основу стоимостной оценки. При этом даже в рамках этого подхода существует слишком много неопределенностей, что приводит к существенной разнице в оценках по одним и тем же объектам.
Один из возможных выходов — это совместное применение детерминированного и вероятностно-статистического подхода к геолого-экономической оценке ресурсов и запасов, что может дать наиболее объективную и понятную картину.
Детерминированные методы неизбежно придется использовать при выполнении оценок на федеральном уровне, поскольку того требуют соответствующие инструкции и рекомендации. Потенциальные инвесторы, скорее всего, отдадут предпочтение вероятностно-статистическим методам, поскольку с их помощью легко оценивается неопределенность полученных результатов при данном уровне знания об интересующем их объекте, а значит, и связанный с этим риск инвестиций.
Со всей очевидностью встает вопрос об ограниченности детерминированных методов применительно к оценке запасов, ресурсов и собственно к стоимостной оценке. Из этого следует, что давно назрела необходимость в разработке и утверждении методики, учитывающей неопределенность и неоднозначность информации, лежащей в основе всех этих оценок. Такая методика должна дополнить имеющиеся методы оценки и тем самым приблизить получаемые результаты к международным стандартам.